来源：中金点睛证券公司配资
2025年初至今A股申万交运指数上涨1%，跑输市场，主要受公路铁路港口等基础设施红利类资产回调影响，港股走势强于A股。展望2026年，我们看好：1）回调到位的红利类资产；2）快递物流成长性机会：关注快递反内卷、科技对物流的渗透；3）周期的结构性机会，如航空的供需反转弹性，集运的中小船型，油运VLCC。
快递：加盟制快递检验反内卷成果和持续性，直营快递快运或迎来修复。我们预计2026年快递业务量在高基数下同比增速或放缓至10%，前低后高。市场、监管和平台三重因素重新平衡，2026年将成为检验反内卷效果和持续性的一年。非快递物流：明年内外部环境不确定下，板块内个股或仍显分化。
公路铁路：2025年以来高速公路指数跑输大盘和红利指数，主要受市场风格偏好影响，并非基本面原因。展望2026年，我们认为公路铁路已经具备配置性价比（股息率纵向和横向比较均处于平均值偏上）。
航运：看好结构性市场机会，持续关注地缘影响。集运看好小型集装箱船的供给紧张机会；油运看好OPEC增产带来对合规VLCC大船市场的需求机会。此外，过去五年地缘因素持续影响航运市场，往前看仍需关注由此可能引发的贸易或运输结构变化。
航空：供需结构有望反转，油汇加大业绩弹性。我们预计2026-2028年全行业供给（可用座公里）年化增速约3%，需求（旅客周转量）增速有望保持在5%以上，供需结构从2026年开始扭转，随后进一步优化。
机场：经营杠杆持续体现，但仍需关注免税及新产能投产。
风险提示：经济增速显著放缓，油价上涨，贸易摩擦加剧，地缘冲突。
快递：加盟制快递检验反内卷成果和持续性，直营快递快运或迎来修复
需求端：高基数下增速放缓，2026年增速或前低后高。2025年前9个月快递业务量同比增长17.2%，超出年初预期，主要受到直播电商等新型消费场景驱动，以及中西部需求拉动。从第三季度以来，增速有所放缓，7月同比15.1%，8月、9月同比增速放缓至12.3%、12.7%。我们预期快递需求表现稳健，在高基数下2026年同比增速或放缓至10%左右，或呈现增速前低后高趋势。
竞争端：根据中金快递三重“竞”化论，市场、监管和平台三重因素互相博弈和平衡。2025年最重要的变量在于监管端，在中央财经委定调后国家邮政局进行行业反内卷，目前看取得了一定的效果，从行业和上市公司单票价格数据中有所体现，我们认为，快递行业的每个环节（总部、加盟商、快递员）需要保持合理的盈利能力或收入水平。如果行业需求压力增大（市场因素），将更加考验政策如何平衡行业发展和质量，对上市公司的战略定力、成本管控也将提出更高的要求。
► 加盟制快递：检验反内卷成果和持续性。考虑到2025年单票利润的低基数，且公司盈利对单票利润的弹性大于对业务量增速的弹性，我们认为2026年加盟制快递行业盈利增长具有较强确定性。目前市场对于价格的持续性存在一定分歧，有待后续验证，比如依据《价格法》对低于成本价竞争的行为进行规范，有望为行业划定价格底线。
► 直营快递快运：有望迎来修复。
非快递物流：板块轮动，优选个股
2025年板块表现体现出几个特征：第一是板块整体跑输大盘，第二是板块内部表现分化（小市值跑赢大市值），第三是板块内轮动较快。展望2026年：我们认为在内外部环境仍有一定不确定下，板块内核心标的盈利影响的因素复杂多变，明年或仍然是个股的行情为主。
公路铁路：回调后具有性价比
2025年6月以来（至9月末），高速公路指数跑输沪深300和中证红利指数34.7/14.2ppt。展望2026年，虽然我们认为板块的上涨仍需以市场风险偏好转向为前提，但回调后板块已经具备配置的性价比。
航运：看好结构性机会，持续关注地缘影响
供给结构性差异：利好小型集装箱船、原油轮、成品油MR船、小型干散货船。我们对全球船队的船龄、新船订单分析推演得出，目前全球集运、原油轮、成品油轮、散货船队的平均船龄分别为14.0、13.7、14.1和12.7岁，与历史平均 相比船龄偏高。在各板块内部，不同船型也存在显著差异，总体而言，由于集运船队大型化发生在2010年以后，因而大船都较新，老船主要集中在小型集装箱船3000TEU以下集装箱船新船订单无法替换未来五年30岁以上退出的老船，而油运和干散货大型船出现更早，大船小船均存在不同程度老龄化。由于大型石油公司对VLCC船况要求更严，我们假设到2030年25岁以上老船淘汰，我们预计VLCC运力或将出现负增长。
航运：看好结构性市场机会，持续关注地缘因素影响。集运看好小型集装箱船的供给紧张机会，尤其是其中部分民营集运公司船队年轻具有市场竞争力、分红比例高；油运看好OPEC增产带来对合规VLCC大船市场的需求机会，大型油运央企既有稳定盈利业务打底，又享受运价弹性。此外，过去五年地缘因素持续影响航运市场，往前看，仍需关注由此可能引发的贸易结构或运输结构变化：以哈停火协议后胡赛的态度以及红海是否复航；美国301船舶港口费用对集运美线的扰动以及是否会因此形成蝴蝶效应；欧美等西方国家对俄罗斯、伊朗的制裁效果，原油产出地变化及由此带来的老船拆解可能性。
航空：供需结构有望反转，油汇加大业绩弹性
2026年全行业供需结构有望逐步过渡到供需平衡甚至供不应求，扭转之前年份供过于求的局面，票价或同比提升。我们预计2026-2028年全行业供给（可用座公里）年化增速约3%，需求（旅客周转量）增速有望保持在5%以上，行业供需结构从2026年开始扭转，随后将进一步优化。2023-2025年，行业因私出行需求保持旺盛，随着经济回暖，公商务需求正在触底反弹，为航空需求增长提供进一步支撑。发动机问题在未来几年仍将导致行业可用飞机数量增长受限，叠加波音、空客产能仍紧张，行业供给增速低增长具有较大确定性。鉴于当前客座率已处于历史高峰，我们认为供需结构优化有望带动票价水平提升。
油价或仍保持低位，汇率变动可能有利，航空公司业绩弹性加大。OPEC+增产、巴以停火协议有望达成，这些因素或使得国际油价保持低位；美元降息或使得人民币兑美元贬值，可能增加航空公司汇兑收益。我们认为这两方面外部因素的变化在2026年都可能进一步提升航空公司的盈利。
机场：经营杠杆持续体现，但仍需关注免税及新产能投产
我们预计2026年伴随客流恢复经营杠杆逐步显现，但机场商业逻辑有待观察，板块市盈率估值仍需消化。我们预期2026年机场行业旅客量进一步回归个位数的常态化增长，其中国际航线尤其是入境游旅客的增速相对较高，客流复苏带动机场公司经营杠杆进一步体现，但也需注意部分机场的大型产能投产可能会导致成本有较大幅度增长，拖累盈利表现，建议关注广州机场三期工程、深圳机场新跑道、厦门新机场的进展。我们预期机场非航业务也将受益客流提升，但人均消费尤其是免税客单价能否企稳回升依旧需要观察，从上海机场今年以来的免税租金表现看，人均消费依旧处于较疲软状态。此外，我们建议关注2025年末及2026年初上海、北京新免税合约的扣点签订情况。
本文摘自：2025年11月8日已经发布的《交运2026年展望：关注行业红利股修复和反内卷机会》
冯启斌 分析员 SAC执证编号：S0080521090003 SFC CE Ref：BRW011
杨鑫，CFA 分析员 SAC 执证编号：S0080511080003 SFC CE Ref：APY553
刘钢贤 分析员 SAC 执证编号：S0080520080003 SFC CE Ref：BOK824
张文杰 分析员 SAC 执证编号：S0080520120003 SFC CE Ref：BRC259
郑学建 分析员 SAC 执证编号：S0080524020014 SFC CE Ref：BTZ192
吴其坤，CFA 分析员 SAC 执证编号：S0080521020002 SFC CE Ref：BQI397
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